本質的には，合併はRitchie Brothers株主にある程度の不必要なリスクをもたらすと考えられる.私たちはRitchie Brothersの既存事業の持続性を信じ、Ritchie Brothers経営陣が提案した重機所有者となるワンストップ商店の戦略ビジョンを信じている。合併のいくつかの戦略的優位性、特に不動産足跡との相乗効果といくつかの共有技術の能力が見られたが、取引に関連するリスクが合理的であることを証明するのに十分であるとは考えられない。リッチ兄弟は歴史的に複合価値であり、2022年12月31日までの5年間で収益率は111%を超えたが、ラッセル中型株成長指数の同時期の収益率は45%未満であった。これは，Ritchieがそれぞれの市場トップの競争相手としての構造的優位性によるものと信じている.二国間市場では、規模は強みであり、リッチはその市場の中で最大規模の参加者である。逆に、IAAはそれぞれの市場の2番目の競争相手であり、数年間シェアを失ってきた。また，リッチ兄弟の顧客(買手と売手を含む)は高度に分散しているが，IAAの顧客群(売手では)は自動車保険会社の一部に高度に集中している

私たちはこの取引が経営陣が説明したリッチ兄弟の核心戦略を分散させたと考えている。経営陣は、アフター部品、在庫管理、金融サービスおよび資産処分と調達サービスを提供することで、重機ユーザーの“ワンストップショップ”となる戦略を明らかにした。このビジョンを実現するために，同社はRouseやSmartEquipなどの買収を行っている。また、同社はThoughtworksを招いて、この計画を実現するために必要な技術インフラの構築を支援している。この戦略は納得でき、初歩的なステップが取られているが、同社はまだ完全に実行され、そのメリットを実現していない。会社がコア業務に集中してこの戦略のメリットを実現すれば，株主は最高のサービス を得ると考えられる.

IAAの業務は過去数年間でシェアを失っており，その主要なライバルであるCopartに比べて構造的に劣る可能性がある.コパットはより多くの場所とより大きな庭を持つ不動産の足跡、より大きな国際業務を含むハード資産に大量の資金を投入した。これはIAAに対するCopartの構造的優位性を与えており，克服するためには多くの投資が必要である可能性が考えられる。この競争劣勢によりIAAは過去数年間赤字 を続けており，この状況がいつ減少するかは不明である。

委託書から明らかなように，合併交渉はIAAがリッチ兄弟会社に連絡した場合に開始された。リッチの観点から見ると、これはこの取引の戦略的理由に疑問を提起させる。IAAは挑戦に直面している業務であり、 は不振な株である。2022年12月31日までの3年間で、IAAの株収益率は約-15%だったのに対し、ラッセル中型株の増加収益率は約12%、リッチ兄弟の切り上げは約41%だった。IAAをCopartとの競争劣勢から救うのはRichie Brothers株主の責任ではない。合併が成功すれば、リッチ兄弟の株主からIAAの株主に富が移る可能性が高く、リッチ兄弟のキャッシュフローが不動産や他の実物資産に資金を費やすことでIAAを効率的に資本再編するために用いられるからである。これはRitchie Brothersの現在の業務モデルとは対照的であり、Ritchie Brothersの現在の業務モデルは比較的軽く、資本支出はほとんどの年で収入の2%未満である(GAAP収入を調整して在庫販売に関する伝達収入を計上する場合でも同様である)。対照的に、IAAの歴史上の資本支出はこの数字の2倍以上であり、近年この割合はRitchie Brothersの4倍を超えている。これにより，IAAが純収入を自由キャッシュフローに変換する割合ははるかに低い。また、IAAは近年資本支出を増加させているにもかかわらず、絶対ドルで計算しても収入率で計算しても、IAAの支出はCopartを下回っている。これはIAAの競争劣勢を招き、克服するためには大量の投資が必要だと考えている。IAAとの取引を行うことで, リッチは資本集約型の企業になるだろう。

中古車市場はCOVIDによる人為的価格ピークやサプライチェーン問題から後退し始めている。これは今後数四半期あるいはそれ以上にIAAに収入に逆風をもたらすと考えられる。 より多くの車両が引き揚げ車両に分類されるにつれて，これは販売台数の増加によって相殺される可能性があるが，このような動態によりIAAの収入が低下する可能性があると考えられる.逆に，Ritchie Brothersは設備供給が制限された環境で運営されており，2022年第3四半期報告の強い業績と最近1月23日に投資家との電話会議でこの環境が弱まっていることを証明している^研究開発このうち、br}経営陣は、2022年第4四半期の収益がアナリストの予想を上回ると述べている。同時に、IAAが発表した2023年第3四半期の業績は予想に劣っていた。Ritchie Brothersは今後数四半期でさらに数年以内にマクロ追い風を経験する可能性があると考えられる。同時に、中古車価格の下落はIAAに悪影響を及ぼす可能性がある。私たちは長期株主ですが、この取引の起点は市場のタイミングを逃すかもしれません。買収価格はIAAにとって合理的なようだが、引き上げ車市場が低下すれば、実現倍数ははるかに高くなる可能性がある

合併後の会社は巨額の債務を負担し、金利が上昇した場合に取引を完了する。リッチ兄弟の現在の純債務は少ないが、取引後のレバレッジ率は3倍を超える。これは中古車の価格が低下したときに、IAAのキャッシュフローが減少する可能性があるからだ。リッチの現在の優先無担保手形に比べて、増分債務の額面金利も大幅に向上する可能性があり、後者の利息は5.375%である。このような組み合わせは、負の運営レバーと高い財務レバーをもたらす可能性があり、これは会社の財務的柔軟性を低下させるだろう。最終的な結果はリスク増加であり，Ritchie Brothers株主のリターンにはふさわしくないと考えられる。

Ritchie Brothersは普通株と優先株を発行し、合併に一部の資金を提供する。私たちはすでにRitchie Brothers普通株を発行して株式取引に資金を提供している。公平な価格はIAAにとって高すぎるかもしれないし、Ritchieには低すぎるという予測に基づいて決定されるからだ。しかし，我々の分析によると，優先株の発行条項は優先株投資家に8000万ドルを超える価値移転を提供しており，その代償は既存のRitchie Brothers普通株株主であるため，優先株について達成された条項がより懸念されると考えられる.また、この合意の一部として、優先投資家は取締役会の席を獲得するだろう。我々は賢い投資家の取締役会への参加を歓迎しているが、優先株株主の利益は普通株主の利益と完全に一致していない可能性がある。