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美国

美国证券交易委员会

华盛顿特区，20549

表格：10-Q

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或

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委托文件编号：001-32834

美国石油基金

(注册人的确切姓名载于其章程)

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1850Mt.暗黑破坏神大道640号套房

核桃溪, 加利福尼亚94596

(主要行政办公室地址)(邮政编码)

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(510) 522-9600

(注册人电话号码，包括区号)

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不适用

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(前姓名、前地址和前财政年度，如果自上次报告以来发生变化)

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根据该法第12(B)条登记或将登记的证券。

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表明通过勾选标记，注册人(1)是否已在过去12个月内(或注册人被要求提交此类报告的较短期限内)提交了1934年《证券交易法》(Securities Exchange Act)第13节或第15(D)节要求提交的所有报告，以及(2)在过去90天内，注册人是否一直遵守此类提交要求。☒   是   ☐**编号：

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用复选标记表示注册人是否已在过去12个月内(或注册人被要求提交此类文件的较短时间内)以电子方式提交了根据S-T规则第405条(本章232.405节)要求提交的每个交互数据文件。☒   是   ☐**编号：

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用复选标记表示注册人是大型加速申报公司、加速申报公司、非加速申报公司、较小的报告公司还是新兴的成长型公司。参看《交易法》第12B-2条规则中对《大型加速申报公司》、《加速申报公司》、《较小申报公司》和《新兴成长型公司》的定义。

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如果是一家新兴的成长型公司，用复选标记表示注册人是否选择不使用延长的过渡期来遵守交易法第(13)(A)节规定的任何新的或修订的财务会计准则。☐

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用复选标记表示注册人是否是空壳公司(如交易法规则第12b-2条所定义)。☐是☒**编号：

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注册人有71,223,603截至2021年4月26日的流通股。

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美国石油基金

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第一部分：财务信息

第二项1.简明财务报表。

简明财务报表索引

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美国石油基金

财务状况简明报表

于2021年3月31日(未经审计)和2020年12月31日

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请参阅简明财务报表的附注。

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美国石油基金

投资简表(未经审计)

2021年3月31日

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请参阅简明财务报表的附注。

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美国石油基金

简明经营报表(未经审计)

截至2021年3月31日和2020年3月31日的三个月

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请参阅简明财务报表的附注。

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美国石油基金

合伙人资本变动简明报表(未经审计)

截至2021年3月31日和2020年3月31日的三个月

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请参阅简明财务报表的附注。

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美国石油基金

现金流量表简明表(未经审计)

截至2021年3月31日和2020年3月31日的三个月

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请参阅简明财务报表的附注。

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美国石油基金

简明财务报表附注

截至2021年3月31日止期间(未经审计)

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第二项：管理层对财务状况和经营成果的讨论和分析。

以下讨论应与美国石油基金有限责任公司(以下简称“USO”)的简明财务报表及其附注一起阅读，该报表包含在本季度报告(Form 10-Q)的其他部分。

前瞻性信息

这份Form 10-Q季度报告包括这份“管理层对财务状况和经营结果的讨论和分析”，其中包含有关未来经营的管理计划和目标的前瞻性陈述。这些信息可能涉及已知和未知的风险、不确定性和其他因素，这些风险、不确定性和其他因素可能会导致USO的实际结果、业绩或成就与任何前瞻性陈述中明示或暗示的未来结果、业绩或成就大不相同。USO认为，这些因素包括但不限于：美国通货膨胀的变化；美元和外币的走势；原油市场和期货市场的市场波动，部分原因是新冠肺炎疫情，产油国之间关于原油潜在产量限制的争端，原油需求和原油储存的变化；这些风险和不确定性与冠状病毒(新冠肺炎)大流行的影响有关，包括：它对全球和美国资本市场以及全球和美国经济的影响；新冠肺炎在美国和世界范围内爆发的持续时间和持续时间；此次疫情对美国邮政总局经济影响的严重程度；新冠肺炎大流行对美国邮政总局业务前景(包括实现其目标的能力)的影响；以及新冠肺炎大流行对我们继续有效管理业务的能力的影响。前瞻性陈述涉及假设，描述了USO的未来计划、战略和预期，通常可以通过使用“可能”、“将”、“应该”、“预期”、“预期”、“估计”、“相信”、“打算”或“项目”这些词语的否定来识别。, 这些词的其他变体或类似的术语。这些前瞻性陈述是基于可能不正确的假设，USO不能向投资者保证这些前瞻性陈述中包括的预测将成为现实。由于各种因素，联合包裹服务公司的实际结果可能与前瞻性陈述中表达或暗示的结果大不相同。

USO以Form 10-Q本季度报告中包含的前瞻性陈述为基础，以本Form 10-Q季度报告的日期为基础，USO不承担更新任何此类前瞻性陈述的义务。尽管USO没有义务修改或更新任何前瞻性陈述，无论是由于新信息、未来事件或其他原因，建议投资者参考USO可能直接向他们作出的任何额外披露，或通过USO未来向美国证券交易委员会(SEC)提交的报告，包括Form 10-K年度报告、Form 10-Q季度报告和Form 8-K当前报告。

引言

USO是特拉华州的一家有限合伙企业，是一个大宗商品池，发行可能在纽约证交所Arca买卖的股票。USO的投资目标是其股票每股资产净值百分比的每日变化，以反映交付给俄克拉荷马州库欣的轻质低硫原油现货价格百分比的每日变化，以NYMEX交易的轻质低硫原油期货合约价格的每日变化衡量，该期货合约是到期的近月合约，但当近月合约到期两周内时除外，在这种情况下，将以期货合约(即下一个月合约)衡量。加上USO抵押品持有赚取的利息，减去USO的费用。“近月合约”是指纽约商品交易所(NYMEX)即将到期的下一份合约。“下个月合约”指的是纽约商品交易所(NYMEX)交易的首个合约，该合约将在近月合约到期后到期。USO寻求通过投资来实现其投资目标，以便在任何连续30个估值日期间，USO资产净值的平均每日百分比变动将在同期基准石油期货合约价格每日平均百分比变动的正负10%(10%)以内。如下所述，USO目前无法像过去那样成功地实现其投资目标，这是由于其投资基准石油期货合约和某些其他石油期货合约(定义见下文)的能力有限，在2020年春季市场条件和监管限制出现之前，USO的金融期货经理采取了本文所述的风险缓解措施之前，其能够达到的程度与USO的金融期货合约投资的能力相同，因此，USO目前无法实现其投资目标并取得与过去相同的成功程度，这是由于其投资于基准石油期货合约和某些其他石油期货合约的能力有限，其投资程度与2020年春季对USO施加的市场条件和监管限制出现之前相同。在这样的市场环境下, 尽管已经并可能再次施加监管条件，以及金融市场监管机构实施的风险缓解措施，但由于上述因素，USO是否能够实现其投资目标仍存在不确定性，即由于上述因素，USO能否在任何连续30个估值日期间的资产净值和基准石油期货合约价格的平均每日百分比变动幅度如此之小的范围内实现其投资目标。

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USO的投资目标是不使其资产净值或股票市场价以美元计算等于轻质低硫原油现货价格或任何基于轻质低硫原油的特定期货合约，也不是USO的投资目标是其资产净值的最大百分比变化，以反映某一特定期货合约价格在一段时间内的最大百分比变化超过一天。USO的普通合伙人美国商品基金有限责任公司(USCF)认为，在投资石油期货合约和其他与石油相关的投资时，通过管理投资组合来实现这样的投资目标是不切实际的。

USO主要投资于在NYMEX、ICE Futures或其他美国和外汇交易所交易的轻质低硫原油、其他类型原油、取暖油、汽油、天然气和其他基于石油的燃料的期货合约(统称为“石油期货合约”)，其次是为了遵守监管要求、风险缓解措施、流动性要求或鉴于市场状况，投资其他与石油有关的投资，如石油期货合约的现金结算期权、石油远期合约、清算掉期合约和场外交易。基于上述规定的石油期货合约和指数(统称为“其他与石油有关的投资”)。为方便起见，除非另有说明，否则石油期货合约和其他与石油相关的投资在本季度报告中统称为“石油权益”(Form 10-Q)。

USCF认为，市场套利机会将导致USO在纽约证交所Arca的股价按百分比每日变动，以密切跟踪USO每股资产净值的每日变动，但无法保证这一点。USCF进一步认为，从历史上看，指标石油期货合约价格的每日变化密切跟踪轻质低硫原油现货价格的每日变化。USCF认为，这些关系的净效果将是，USO在纽约证交所Arca的股票价格按百分比计算的每日变动将密切跟踪每桶轻质低硫原油现货价格按百分比计算的每日变化，加上USO抵押品持有赚取的利息，减去USO的费用。

如上所述，USO寻求通过投资来实现其投资目标，以便在任何连续30个估值日期间，USO资产净值的平均每日百分比变动将在同期基准石油期货合约价格每日平均百分比变动的正负10%(10%)之内。从历史上看，USO通过主要投资于在NYMEX和ICE Futures交易的与基准期货合约到期月相同的轻质低硫原油的基准期货合约和石油期货合约来实现其投资目标，如下文所述，某些情况可能导致并已经导致USO投资于基准石油期货合约以外的石油期货合约，并可能导致USO投资于其他与石油相关的投资。这些情况包括：需要遵守监管要求(包括但不限于以下讨论的NYMEX实施的交易所责任水平和头寸限制)；市场状况(包括但不限于允许USO获得更大流动性或以更有利的定价执行交易)；以及USO的FCM、RBC Capital和其他FCM采取的风险缓解措施，这些措施限制USO和其他市场参与者投资于特定的原油期货合约。

由于市场和监管条件，包括市场大幅波动，在短时间内购买了大量USO股票，以及2020年对USO施加的石油期货合约适用的监管问责水平和头寸限制，包括由于新冠肺炎大流行和原油市场状况，USO在基准石油期货合约以外的其他月份投资了石油期货合约(定义如下)。上述情况影响了USO的业绩及其实现其投资目标的能力，USO的资产净值在任何连续30个估值日期间的平均每日百分比变化与基准石油期货合约价格的平均每日百分比变化之间的百分比差异非常小，这与2020年春季之前通常存在的百分比差异不大。

USO在基准石油期货合约、其他石油期货合约和其他石油相关权益(定义见下文)以外的月份对石油期货合约的投资是暂时的，但如果上述市场和监管条件不减弱，可能会无限期地持续下去。在USO能够重新投资基准石油期货合约之前，其业绩和实现其投资目标的能力将继续受到影响。

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下图显示了截至2021年3月31日期间，USO的资产净值与基准石油期货合约之间的滚动30天平均价差。这是通过从过去30个工作日的USO资产净值回报率中减去基准石油期货合约的回报率，然后对这30个差额进行平均来衡量的。每天都会重复计算。

*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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2020年，原油市场和石油期货市场出现了较大的市场波动。造成这种波动的原因包括新冠肺炎疫情、产油国之间关于原油潜在产量限制的争端、原油需求相应崩溃以及缺乏原油陆上储存。这些条件，加上此类条件可能再次出现的可能性，严重限制并继续显著限制了USO将相当大一部分资产投资于基准石油期货合约和同月某些其他石油期货合约的能力，例如在洲际交易所期货交易的现金结算但实质上相似的石油期货合约(“洲际交易所WTI合约”)。具体而言：

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这些事件大大限制了USO目前将相当大一部分资产投资于基准石油期货合约以及2020年春季投资于其他石油期货合约的能力。因此，由于这些因素继续演变，USO投资于其他获准的石油期货合约，不得不比过去更频繁地重新平衡和调整其投资组合中的持有量类型。此外，交易所和FCM施加的限制，特别是在2020年春季期间，限制了USO投资于某些石油期货合约的能力。因此，USO投资于石油期货合约(包括基准石油期货合约)的能力受到限制，可能需要投资于其他获准投资，包括其他与石油相关的权益，并可能持有更多美国国债、现金和现金等价物，这将进一步削弱USO实现其投资目标的能力。

USO一直有能力投资于基准石油期货合约以外的石油期货合约和其他与石油相关的投资，但直到最近，USO在进行此类投资时行使其自由裁量权的必要性一直是有限的。某些情况，包括市场状况、适用的监管要求以及金融市场管理机构、交易对手或其他市场参与者施加的风险缓解措施，要求USO在投资方面拥有比过去更大的酌情权。USO已经建立了有关USO将持有的允许投资以及在选择USO投资组合中将持有的投资时考虑的预期优先顺序的决策参数，如下所述和更详细地讨论。以下参数的应用要求USO行使其自由裁量权。如果由于监管要求、风险缓解措施、市场状况、流动性要求或其他因素，USO无法按照这些参数和预期的优先顺序进行投资，则此类方法可能会改变。

因此，在可预见的将来，为了应对和遵守已经影响并可能继续影响其投资决策的市场条件、监管要求或其他因素，USO打算在考虑到USO增加或减少其整体投资组合或特定投资持有量时的顺序或瀑布，买入或出售以下允许的投资：

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如果由于监管要求、风险缓解措施、市场状况、流动性要求或其他因素，USO无法投资于上述特定月份合约，则USO将根据这些因素从其可获得的、合理或可行持有的最近一个月合约开始递增调整方法。

如果USO使用场外掉期或其他工具，这些场外掉期或工具还将在不同的月份或合约中提供上述一项或多项相同允许投资的敞口。USO还预计，只要其投资于WTI石油期货合约以外的石油期货合约和其他石油相关投资，它可能会签订各种非交易所交易的衍生品合约，以对冲该等石油期货合约和其他石油相关投资的短期价格变动，以对冲当前基准石油期货合约的价格波动。

从上述瀑布中描述的允许投资的一个阶段到下一阶段，包括USO将持有的特定组合投资的具体目标权重，将在适用的范围内考虑未平仓权益的相对水平、头寸限制和其他因素。根据从上述瀑布的一个阶段到下一阶段的进展，具体的允许投资和确定的此类投资的目标权重将在(I)该滚动/再平衡期结束的任何月度滚动/再平衡期开始的前一天在网站上公布，以及(Ii)由于市场状况、监管要求或本文描述的其他因素而在每月滚动期限之外进行的任何再平衡。在极端情况下，可能需要在盘中做出改变。在这种情况下，这些变化将在当天结束时在网站上公布。USO将尝试在几天内执行所需的再平衡，以将市场影响降至最低。但是，可能有必要在通知最少的情况下快速执行这些风险措施。已公布的投资组合更改将由USO在滚动/再平衡期间内实施，如网站上所示，或在另一天或期间内针对滚动外的特定更改实施。

USO将在接近监管或其他限制或为应对市场状况或其他因素(包括对USO的额外投资，需要考虑特定瀑布水平)所需的允许投资瀑布的上述阶段取得进展。一般来说，USO将按照上述顺序对瀑布的每个阶段进行投资。然而，如果USO确定在下个月内可能超过上述瀑布紧随其后的阶段的持仓限制，则USO可全权酌情决定继续投资于瀑布的下一阶段(即跳过特定阶段)。

USO宣布的投资意向可能会因以下任何或全部原因而改变：不断变化的市场状况、监管机构对USO投资石油期货合约的责任水平和头寸限制的改变、市场参与者(通常包括USO)就USO收购额外的石油期货合约或出售额外的股票采取的额外或不同的风险缓解措施。USO投资于基准石油期货合约的能力可能会受到上述任何事件的限制，因此USO宣布的投资意向可能会因以下任何一种情况而发生变化：USO对其石油期货合约投资的监管责任水平和头寸限制的改变，市场参与者(通常包括USO)就USO收购额外的石油期货合约采取的额外或不同的风险缓解措施。此外，在根据目前的意图为USO的投资组合确定适当的投资时，或者为了应对上述市场状况、监管要求或风险缓解措施的变化，USO可能需要持有其投资组合中的很大一部分现金，而不是其历史上持有的现金，以满足潜在的保证金要求。

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USCF可能无法将USO的资产全部投资于名义总金额完全等于USO资产净值的基准石油期货合约。例如，作为标准化合约，基准石油期货合约是针对特定商品的特定数量，而USO的资产净值和出售创造篮子的收益不太可能是这些合约金额的确切倍数。因此，在这种情况下，USO可能会通过使用其他与石油相关的投资，例如与基准石油期货合约价格变化有更好相关性的场外合约，来更好地实现基准石油期货合约价格变化的确切敞口金额。

USCF预计不会让USO的石油期货合约到期，也不会接受标的商品的交割。相反，USCF将结清现有头寸，例如，当它改变基准石油期货合约或其他石油相关投资时，或者它以其他方式确定这样做是合适的，并将收益再投资于新的石油期货合约或其他石油相关投资。头寸也可能被平仓，以满足赎回篮子的订单，在这种情况下，此类篮子的收益将不会再投资。

尽管USO预计，在未来的某个时候，它将能够恢复主要投资于基准石油期货合约，但无法保证何时(如果有的话)会发生这种情况。此外，由于USO受到的限制，例如其监管机构和FCM对USO施加的限制，USO在投资于基准石油期货合约之外的其他石油期货合约方面可能受到限制。对USO的限制可能会对USO(I)重新分配其投资以更有利地实现其投资目标或(Ii)在购买创造篮子方面将此类购买所得投资于石油期货合约的能力产生负面影响。因此，USO的投资者应该预计，USO投资于指标石油期货合约和其他石油期货合约的能力将继续有限，USO可能被要求投资于其他与石油相关的权益。因此，与2020年春季之前相比，USO的投资表现与基准石油期货合约之间的偏差可能会继续扩大，USO股价的变化可能无法跟踪基准石油期货合约价格的变化，在2020年春季之前的任何连续30个估值日的期间内，USO的股价变化可能无法跟踪基准石油期货合约价格的变化。无法密切跟踪基准石油期货合约，以及本季度报告中关于Form 10-Q的描述，其投资组合的变化以及更高水平期货溢价的影响，将影响USO的业绩和其股票的价值。

USO没有也不打算通过借款或其他方式利用其资产，并相应地进行投资。与前述一致，USO宣布的投资意向及其任何变更将考虑到USO需要进行允许的投资，使其能够保持充足的流动资金以满足其保证金和抵押品要求，并在合理可能的范围内避免USO变得杠杆化。如果市场情况需要，这些降低风险的程序可能会在短时间内发生，如果它们发生在滚动或再平衡期间以外的时间。

监管信息披露

责任层级、头寸限制和价格波动限制。纽约商品交易所(NYMEX)和洲际交易所期货(ICE Futures)等指定合约市场(“DCM”)对任何受共同交易控制(USO的投资不是作为对冲)的个人或团体可能持有、拥有或控制的商品权益期货合约的最大净多头或净空头合约设定了问责水平和头寸限制。这些水平和头寸限制适用于USO为实现其投资目标而投资的期货合约。除了责任水平和头寸限制外，纽约商品交易所和洲际交易所期货交易所还对期货合约设定了每日价格波动限制。每日价格波动限制规定了期货合约价格较前一天结算价上涨或下跌的最大幅度。一旦某一期货合约达到每日价格波动限制，则不得以超过该限制的价格进行交易。

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基准石油期货合约和在纽约商品交易所(NYMEX)等美国期货交易所交易的其他石油期货合约的责任水平并不是一个固定的上限，而是一个门槛，超过这个门槛，纽约商品交易所可能会对投资者的头寸进行更严格的审查和控制。目前指标石油期货合约中任何一个月的投资责任水平为1万份合约。此外，NYMEX对所有月份2万口轻质低硫原油净期货合约规定了问责水平。此外，洲际交易所期货对其轻质低硫原油合约保持与纽约商品交易所相同的责任水平、头寸限制和监管权力。如果USO和相关公共基金投资轻质低硫原油期货合约的责任水平超过这些责任水平，纽约商品交易所和洲际交易所期货交易所将监测此类风险敞口，并可能要求提供有关其活动的进一步信息，包括所有头寸的总规模、投资和交易策略，以及USO和相关公共基金的流动性资源程度。如果纽约商品交易所(NYMEX)和/或洲际交易所期货交易所(ICE Futures)认为有必要，USO可能会被命令将其原油期货CL合约降至单月1万份和/或整月2万份以下。USCF分别于2020年4月16日(“4月16日CME函件”)和2020年4月23日(“4月23日CME函件”，连同4月16日CME函件(“CME函件”)收到芝加哥商品交易所代表NYMEX市场监管部门的函件。芝加哥商品交易所信函命令USCF、USO和相关的公共基金不得超过特定轻质低硫原油期货合约的责任水平，也不得在指定范围内持有任何头寸, 低硫原油期货合约超过交易所规定的持仓限制。4月23日芝加哥商品交易所信函中规定的问责级别和头寸限制，取代了4月16日芝加哥商品交易所信函。芝加哥商品交易所4月23日的信函命令USCF、USO和相关公共基金在2020年6月的轻质低硫原油期货合约中，不得超过1万份期货合约的责任水平。虽然这些限制不再适用，但NYMEX目前在基准石油期货合约中任何一个月的问责水平是1万份合约，而轻质低硫原油期货合约净值为2万份的所有月份的问责水平确实适用。截至2021年3月31日，USO持有50,247份NYMEX WTI原油期货CL合约，未持有任何ICE WTI原油期货合约。在截至2021年3月31日的三个月里，USO超过了NYMEX的问责水平，包括它在NYMEX持有的最多73956份原油期货CL合约，超过了“任何”月的限制。

持仓限制与责任水平的不同之处在于，它们代表了对任何人可以持有的期货合约最大数量的固定限制，在没有CFTC明确授权的情况下，不能允许超过这些限制。除了可能随时适用的责任水平和头寸限制外，纽约商品交易所和洲际交易所期货交易所(NYMEX)和洲际交易所期货(ICE Futures)还对即将到期的近月合约在最后几天交易中持有的合约实施头寸限制。从2020年5月发生的月度滚动开始，USO在石油期货合约和其他石油相关投资中的头寸展期为10天，而此前USO的头寸将展期为4天。截至2020年5月1日，USO在月度滚动期末以及未来将持有的投资类型和百分比，包括任何再平衡，都发布在其网站www.uscfinvestments.com上。

在截至2021年3月31日的三个月里，USO没有超过纽约商品交易所(NYMEX)和洲际交易所期货交易所(ICE Futures)施加的任何头寸限制。芝加哥商品交易所4月23日的信函如上所述，命令USCF、USO和相关公共基金不得在2020年6月轻质低硫原油期货合约中持有超过15,000份长期期货合约，不得持有2020年7月78,000份长期期货合约中的头寸，不得持有2020年8月50,000份长期期货合约中的头寸，不得持有2020年9月35,000份长期期货合约中的头寸。上述问责级别和职位限制可能会有所变化。由于不断变化的市场状况，芝加哥商品交易所信函中讨论的监管机构对USO投资石油期货合约的责任水平和头寸限制发生了变化，保持在相关的责任水平和头寸限制之内，以及USO的FCM就USO收购额外的石油期货合约采取了额外或不同的风险缓解措施，USO已经并打算投资于基准石油期货合约以外的其他允许投资。

美国和其他国家对商品利益交易的监管是一个不断演变的法律领域。本摘要中的各种陈述可能会通过立法行动进行修改，并可能会修改SEC、金融业监管局(FINRA)、CFTC、NFA、期货交易所、结算组织和其他监管机构的规则和法规。在所有适用的法规要求最终解决之前，将在“项目1.业务”和“项目1A”中讨论新的规则和条例如何影响USO的一些例子。风险因素“在本季度报告的10-Q表格中。

期货合约和持仓限额

法规一般禁止CFTC监管非美国期货交易所和市场的交易。然而，CFTC已经通过了有关在美国营销非美国期货合约的规定。这些规定允许非美国交易所的某些合约在美国提供和销售。

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2020年10月15日，CFTC批准了头寸限制规则。持仓限制规则为25份核心参考期货合约(包括农业、能源和金属期货合约)、与核心参考期货合约挂钩的期货和期权以及在经济上与核心参考期货合约相等的掉期确立了联邦头寸限制。持仓限制规则规定了现货月和非现货月的持仓限制；然而，非现货月限制仅适用于目前受CFTC规则第150部分规定的持仓限制的农产品期货合约(“传统农业合约”)。*在监管监督方面，持仓限制规则将权力授予指定的合约市场和掉期执行设施，以监督持仓限制框架的某些方面。*除了设定联邦头寸限制外，头寸限制规则还提供了几项此类头寸限制的豁免，包括列举的真诚对冲豁免和某些利差豁免的扩大清单。此外，头寸限制规则规定了两种可供选择的程序，以寻求对非枚举对冲头寸的豁免。除了传统农业合同，在2022年之前不需要遵守头寸限制规则施加的限制，除非经济上等效的掉期在2023年之前不需要遵守头寸限制规则。

根据头寸限制规则，基准期货合约将受到头寸限制，而USO的交易不符合列举的真正对冲的资格。因此，持仓限制规则可能会抑制USCF将出售USO创设篮子的收益有效投资于其允许投资的特定金额和类型的能力，从而对USO实现其投资目标的能力产生负面影响。

在要求遵守持仓限制规则之前，商品及相关衍生工具的交易将由持仓限制规则通过前有效的监管架构管理。根据这一制度，CFTC对9种遗留农产品合约的投机行为实施联邦限制，而期货交易所则为其他农产品和某些能源产品(如石油和天然气)建立和执行头寸限制和责任水平。

根据现行的商品期货交易委员会规则及持仓限制规则，就持仓限制而言，除某些狭隘的例外情况外，市场参与者一般须将该参与者控制其交易决策的所有仓位与该参与者在账户或仓位中拥有百分之十或以上拥有权权益的所有仓位，以及根据与该市场参与者订立的明示或默示协议或谅解行事的两名或以上人士的仓位合计(“合计规则”)。

场外掉期

2015年10月，货币监理署、联邦储备系统理事会、联邦存款保险公司、农场信贷管理局和联邦住房金融局(每个机构都是“机构”，统称为“机构”)联合通过了最终规则，为注册掉期交易商、主要掉期参与者、基于证券的掉期交易商和受其中一个机构(此类实体，“涵盖掉期实体”)管辖的主要基于证券的掉期参与者(“掉期实体”)建立最低保证金和资本要求。

最终保证金规则将要求覆盖掉期实体和掉期实体之间的非清算掉期和非清算证券掉期，以及覆盖掉期实体和拥有重大掉期敞口的金融最终用户之间的非清算掉期(即，根据最终保证金规则计算的非清算掉期平均每日名义总额为80亿美元或更多)，必须满足强制性的双向最低初始保证金要求。需要公布或收取的初始保证金的最低金额可以是覆盖掉期实体使用作为最终保证金规则附录列出的标准化时间表计算的金额，该表提供某些资产类别的毛初始保证金(作为总名义风险敞口的百分比)，或者是覆盖掉期实体的内部保证金模型，该模型符合最终保证金规则的要求，并由对特定覆盖掉期实体拥有管辖权的机构批准。最终的保证金规则将规定可以作为非清算掉期和非清算证券掉期与金融最终用户(一般是现金、某些政府、政府支持的企业证券、某些流动债务、某些股权证券、某些符合条件的公开交易债务和黄金)进行初始保证金的抵押品类型；并规定了某些抵押品资产类别的减记。

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最终保证金规则将要求覆盖掉期实体和掉期实体之间以及覆盖掉期实体和所有金融最终用户之间的非清算掉期和非清算证券掉期每天交换最低差异保证金(不考虑特定金融最终用户的掉期敞口)。最低差额保证金金额是将之前公布或收取的差额保证金考虑在内，对覆盖掉期实体的掉期价值按市值计算的每日变动。对于涵盖掉期实体和金融最终用户之间的非清算掉期和基于证券的掉期，变动保证金可以现金或非现金抵押品的形式过帐或收取，这些抵押品被认为符合初始保证金的要求。变动保证金不受与独立的第三方托管人的隔离，如果合同允许，可以进行再抵押。

随着时间的推移，最终保证金规则的初始保证金要求正在逐步实施，最终保证金规则的变动保证金要求目前正在生效。根据最终保证金规则，USO不是担保掉期实体，但它是金融最终用户。因此，USO目前受到最终保证金规则的变动保证金要求的约束。然而，USO并无重大掉期风险，因此，USO将不受最终保证金规则的初始保证金要求的约束。

多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案(“多德-弗兰克法案”)要求CFTC和SEC采用自己的保证金规则，以适用于数量有限的注册掉期交易商、基于证券的掉期交易商、主要掉期参与者和不受其中一家机构管辖的主要基于证券的掉期参与者。2015年12月16日，CFTC敲定了保证金规则，这些规则与最终保证金规则基本相同，实施时间表也相同。SEC于2019年6月21日通过了针对基于证券的掉期交易商和主要基于证券的掉期参与者的保证金规则。SEC的保证金规则总体上与最终保证金规则和CFTC的保证金规则一致，但在合规时间和初始保证金必须分离的方式等几个关键方面存在差异。USO目前不从事基于证券的掉期交易，因此，SEC的保证金规则预计不会适用于USO。

强制掉期交易和结算

CFTC法规要求某些掉期交易在有组织的交易所或“掉期执行设施”上执行，并通过受监管的清算组织(“衍生品清算组织”(DCO))进行清算，前提是CFTC规定对特定类别的掉期进行集中清算，并且此类掉期在掉期执行设施上“可供交易”。目前，掉期交易商、主要掉期参与者、商品池、某些主要从事金融性质活动的私人基金和实体必须在掉期执行机制上执行，并清算某些利率掉期和基于指数的信用违约掉期。因此，如果USO签订了符合这些要求的基于利率或指数的信用违约掉期，则此类掉期将被要求在掉期执行设施上执行，并进行集中清算。预计未来将对其他类型的掉期进行强制性清算和“可供交易”的决定，一旦最终敲定，可能要求USO以电子方式执行和集中清算目前在双边基础上签订和结算的某些场外交易工具。如果需要清算掉期，初始保证金和变动保证金要求由相关结算机构设定，但须遵守某些监管要求和指导方针。USO的FCM可能需要并持有额外的保证金。

掉期的其他要求

除上述保证金要求外，不需要在海交所清算和执行但以双边方式执行的掉期交易也必须遵守CFTC规定的各种要求，包括(其中包括)报告和记录保存要求，以及(视交易对手的状况而定)交易文件要求和争议解决要求。

非美国司法管辖区的衍生品监管

除美国法律法规外，USO如果与非美国人进行期货和/或掉期交易，还可能受到非美国衍生品法律法规的约束。例如，USO在欧洲交易所从事期货交易或与欧洲实体进行衍生品交易时，可能会受到欧洲法律法规的影响。其他司法管辖区对期货和衍生品施加的要求与美国实施的要求类似，包括头寸限制、保证金、清算和交易执行要求。

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货币市场基金

SEC通过了对经修订的1940年《投资公司法》(1940 Act)规则第2a-7条的修正案，该修正案于2016年生效，以改革货币市场基金(MMF)。虽然该规定仅适用于MMF，但可能会间接影响USO等机构投资者。USO目前在期货合约中未用作保证金或抵押品的部分资产投资于政府MMF。USO不持有任何非政府MMF，也不预期投资于任何非政府MMF。然而，如果USO未来投资于政府MMF以外的其他类型的MMF，那么投资于资产净值不保持稳定在1.00美元或有可能征收赎回费和闸门(暂停赎回)的MMF可能会对USO产生负面影响。

尽管这类政府货币市场基金寻求将一项投资的价值保持在每股1.00美元，但不能保证它们能做到这一点，USO投资政府货币市场基金可能会赔钱。对政府货币市场基金的投资不受联邦存款保险公司(这里称为FDIC)或任何其他政府机构的保险或担保。政府货币市场基金的股价可以跌破1.00美元的股价。USO不能依赖或期望政府货币市场基金的顾问或其附属公司达成支持协议或采取其他行动来维持政府货币市场基金1.00美元的股价。在某些市场上，政府货币市场基金所持资产的信用质量可能会迅速变化，而单一所持资产的违约可能会对政府货币市场基金的股价产生不利影响。由于利率的波动，政府货币市场基金持有的证券的市值可能会有所不同。在赎回压力大和/或市场流动性不佳的时期，政府货币市场基金的股价也可能受到负面影响。

价格走势

在截至2021年3月31日的三个月里，原油期货价格波动较大。基准石油期货合约的价格在这一时期开始时为每桶48.52美元。这段时间的高点是在2021年3月5日，当时价格达到了每桶66.09美元。这段时间的最低点是2021年1月4日，当时油价跌至每桶47.62美元。这一时期以基准石油期货合约每桶59.16美元结束，比同期上涨了约21.93%。USO的每股资产净值在2021年3月31日开始为33.07美元，结束时为40.40美元，较同期增长约22.17%。上面列出的基准石油期货合约价格从2021年2月合约开始，到2021年5月合约结束。上述基准石油期货合约的涨幅约为21.93%，这只是一种假设回报，持有石油期货合约的投资者实际上无法实现这一目标。为了模拟这样的结果，对石油期货合约的投资需要在所述的时间段内向前滚动。此外，从期初到期末衡量的这些不同石油期货合约的名义价格变化，并不代表USO寻求跟踪的实际基准结果，下文标题为“跟踪USO的基准”一节对此进行了更全面的描述。

在截至2021年3月31日的三个月里，原油期货市场在期货溢价和现货溢价之间交替。在市场处于期货溢价的日子里，近月原油期货合约的价格低于次月原油期货合约的价格，或者是距离到期更远的合约。在市场处于现货溢价的日子里，近月原油期货合约的价格高于次月原油期货合约的价格，或者是距离到期更远的合约的价格。有关现货溢价和期货溢价对总回报的影响的讨论，请参阅下面的“原油价格期限结构及其对总回报的影响”。

石油期货合约的定价及每股资产净值的计算

USO股票的每股资产净值是在纽约证券交易所Arca的每个交易日计算一次。特定交易日的每股资产净值在下午4点后发布。纽约时间。纽约证交所Arca核心交易时段的交易通常在下午4点结束。纽约时间。USO的管理员使用NYMEX在下午2：30确定的结算价。纽约商品交易所(NYMEX)持有的石油期货合约的东部时间，以及洲际交易所期货公司(ICE Futures)在下午2：30确定的结算价。ICE Futures持有的石油期货合约以东部时间为准，但计算或确定所有其他USO投资、其他期货合约的价值，以纽约证交所Arca收盘或下午4：00较早者为准。纽约时间。

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经营业绩与原油市场

运营结果。2006年4月10日，USO在美国证券交易所挂牌上市，股票代码为“USO”。当天，USO将其首次发行价定为每股67.39美元，并向最初授权的参与者KV Execution Services，LLC发行了20万股票，以换取13,479,000美元的现金。由于纽约证交所-泛欧交易所收购了美国证券交易所，USO的股票于2008年11月25日停止在美国证券交易所交易，并开始在纽约证券交易所Arca交易。

截至2021年3月31日，USO已发行4647,900,000股，其中72,823,603股已发行。截至2021年3月31日，已登记但尚未发行的股票有979，10万股。自成立以来，USO已登记了56.27亿股。2020年4月28日，纽约证交所Arca收盘后，USO实施了8取1的反向股票拆分，拆分后的USO股票于2020年4月29日开始交易。作为反向股份拆分的结果，USO每八股拆分前的股票自动交换一股拆分后的股票。就在反向拆分之前，USO有1,482,900,000股已发行和流通股，相当于每股资产净值2.04美元。在反向股票拆分生效后，USO的已发行和流通股数量立即减少到185,362,500股，不包括零碎股票，每股资产净值增加到16.35美元。关于反向股份拆分，USO股份的CUSIP编号更改为91232N207。USO的股票代码“USO”保持不变。随附的未经审计的简明财务报表已进行调整，以追溯反映反向股份拆分的影响。

由于股票赎回，USO发行的股票可能超过了已发行的股票。与根据1940年法案注册的基金不同，已由USO赎回的股票不能由USO转售。因此，USO预计未来将在SEC登记其股票的额外发行，以期进行更多的发行和赎回。

截至2021年3月31日，USO拥有以下授权参与者：荷兰银行、法国巴黎银行证券公司、Citadel Securities LLC、花旗集团全球市场有限责任公司、瑞士信贷证券美国有限责任公司、高盛公司、JP摩根证券公司、美林专业清算公司、摩根士丹利证券公司、加拿大皇家银行资本市场有限责任公司、SG America Securities LLC、瑞银证券有限责任公司和Virtu Financial BD LLC。

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截至2021年3月31日的三个月与截至2020年3月31日的三个月比较

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投资组合费用。USO的开支包括投资管理费、经纪费及佣金、若干发行成本、许可费、注册费、USCF独立董事的费用及开支，以及与税务会计及申报规定有关的开支。USO向USCF支付的管理费按USO总净资产的百分比计算。费用按日累计，按月支付。

在截至2021年3月31日的三个月里，USO持有的短期投资(包括现金、现金等价物和美国国债)的平均利率低于截至2020年3月31日的三个月。因此，在截至2021年3月31日的三个月里，USO赚取的收入占平均每日净资产的百分比低于截至2020年3月31日的三个月。总收益率越低，包括收入在内的净费用比率就越高。

与截至2020年3月31日的三个月相比，截至2021年3月31日的三个月的总费用和不包括管理费的其他费用增加，主要是由于与登记或发行额外股票和专业费用相关的费用和支出增加。

与截至2020年3月31日的三个月相比，截至2021年3月31日的三个月经纪商应计佣金总额下降，主要原因是持有和交易的石油期货合约数量减少。

跟踪USO的基准

USCF寻求管理USO的投资组合，使其每日平均每股资产净值的百分比变动密切跟踪基准石油期货合约平均价格的每日变动，也是按百分比计算。具体地说，USCF寻求管理投资组合，使其在任何30个估值日的滚动期内，USO每股资产净值的平均每日变动在基准石油期货合约价格每日平均变动的90%至110%(0.9%至1.1%)的范围内。举例来说，如果基准石油期货合约价格在某一特定估值日期间的平均每日变动为0.50%，瑞士联邦储备银行会尝试管理投资组合，使每股资产净值在同一时间段内的平均每日变动介乎0.45%至0.55%之间(即基准结果的0.9%至1.1%之间)。USO的投资组合管理目标不包括试图使USO每股资产净值的名义价格等于当前基准石油期货合约的名义价格或轻质低硫原油的现货价格。USCF认为，在投资石油期货合约和其他石油相关投资时，管理投资组合以实现这样的投资目标是不切实际的。

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在截至2021年3月31日的30个估值日内，指标石油期货合约的日均变动幅度为(0.060)%，而USO同期每股资产净值的日均变动幅度为0.000。平均每日差额为0.060%(或6.000个基点，其中1个基点等于1%的1/100)，这意味着在这段时间内，联合监管的资产净值表现在作为其基准跟踪目标的正负10%的范围内。

自2006年4月10日开始向公众发售股票至2021年3月31日，基准石油期货合约的平均每日变动为(0.020)%，而在同一时期，联合交易所的每股资产净值的平均每日变动为(0.040)%。平均每日差额为(0.020)%(或2.000个基点，其中1个基点等于1%的1/100)，这意味着在这段时间内，联合监管组织的资产净值表现在作为其基准跟踪目标的正负10%的范围内。

以下两张图表显示了USO资产净值变化和基准石油期货合约变化之间的相关性。第一张图表显示了截至2021年3月31日的最后30个估值日的每日变化。第二张图表衡量的是从2016年3月31日到2021年3月31日的月度变化。

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*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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在假设USO的回报与其基准石油期货合约的每日变化完全相同的情况下，通过比较USO的实际回报(以每股资产净值的变化衡量)与每股资产净值的预期变化，可以计算出USO回报与其基准石油期货合约回报的另一种跟踪衡量标准。

截至2021年3月31日止三个月，USO以每股资产净值变动衡量的实际总回报率为22.17%。这是基于截至2020年12月31日的每股初始资产净值为33.07美元，截至2021年3月31日的末期每股资产净值为40.40美元。在此期间，USO没有向其股东进行任何分配。然而，如果USO的每股资产净值的每日变化准确跟踪基准石油期货合约每日总回报的变化，USO截至2021年3月31日的每股资产净值估计为40.44美元，相关时间段的总回报率为22.29%。USO的实际每股资产净值总回报为22.17%，与基于基准石油期货合约的预期总回报22.29%之间的差额为(0.12%)%的跟踪差额，也就是说，USO的实际总回报比基准低了该百分比。USO产生的费用主要包括管理费、期货合约买卖的经纪佣金和其他费用。这些费用的影响，被利息和股息收入抵消，以及正负执行的净额，往往会导致USO每股资产净值的每日变化跟踪基准石油期货合约价格的每日变化略低或略高。

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相比之下，截至2020年3月31日的三个月，以每股资产净值变动衡量的USO实际总回报率为(66.82)%。这是基于截至2019年12月31日的初始每股资产净值*为102.27美元，截至2020年3月31日的末期每股资产净值为33.94美元*。在此期间，USO没有向其股东进行任何分配。然而，如果USO的每股资产净值的每日变化准确跟踪基准石油期货合约每日总回报的变化，USO截至2020年3月31日的每股资产净值估计为33.94美元*，相关时间段的总回报率为(66.82)%。USO的实际每股资产净值总回报为(66.82)%，与基于基准石油期货合约的预期总回报(66.82)%之间的差额为0.0%，也就是说，USO的实际总回报与其基准相匹配。USO产生的费用主要包括管理费、期货合约买卖的经纪佣金和其他费用。这些费用的影响，被利息和股息收入抵消，以及扣除正或负的执行净额，往往会导致USO每股资产净值的每日变化略有跟踪。[更低/更高]而不是指标石油期货合约价格的每日变动。

*调整为实施2020年4月28日执行的8股1股反向拆分。

由于市场状况和2020年3月及其后发生的监管反应，USO在短期内购买的大量股票，以及对USO施加的石油期货合约的监管问责水平和头寸限制，以及其金融市场管理机构实施的风险缓解措施，导致USO在基准石油期货合约以外的月份投资于石油期货合约。上述情况影响了USO的业绩，并使USO难以实现其投资目标，即每股资产净值的每日百分比变动反映轻质低硫原油现货价格(以基准石油期货合约价格的每日百分比变动衡量)的每日百分比变化，加上USO抵押品所赚取的利息，减去USO的费用，在实现其投资目标方面取得了与以前相同的成功水平。

尽管USO预计，在未来的某个时候，它将恢复主要投资于基准期货合约和相关的洲际交易所期货合约或其他基于轻质低硫原油的相同期限的类似期货合约，但无法保证何时(如果有的话)会发生这种情况。因此，USO的投资者应该预计，与2020年春季之前相比，USO的投资表现与基准期货合约之间的偏差将继续扩大，USO股价的变化可能无法跟踪基准期货合约价格的变化，在任何连续估值日的时间段内，USO通常都无法像2020年春季之前那样在如此窄的百分比变化范围内跟踪基准期货合约价格的变化。尽管如此，在2021年第一季度，USO的资产净值与基准期货合约之间的平均日收益率差为(0.12)%(或12.000个基点)。

除了上述因素外，通常有三个因素已经或最有可能影响USO准确跟踪基准石油期货合约的能力。

首先，USO可以在USO执行交易的当天以不同于该合约结算价的价格买入或出售其在当时基准石油期货合约中所持的股份。在这种情况下，USO支付的价格可能高于或低于指标石油期货合约的收盘结算价，这可能导致USO每日每股资产净值的变动相对于指标石油期货合约的每日变动而言要么过高，要么过低。在截至2021年3月31日的三个月里，USCF试图通过寻求以当日结算价或尽可能接近结算价的价格购买或出售石油期货合约，将这些交易的影响降至最低。然而，USO可能并不总是能够获得结算价，也不能保证未来未能获得收盘结算价不会对USO追踪指标石油期货合约的尝试造成不利影响。

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其次，USO产生的费用主要包括管理费、期货合约买卖的经纪佣金和其他费用。这些费用的影响往往会导致USO每股资产净值的每日变动，以追踪略低于指标石油期货合约价格每日变动的情况。与此同时，USO的现金、现金等价物和美国国债获得股息和利息收入。USO不需要将其收入的任何部分分配给股东，在截至2021年3月31日的三个月内也没有向股东进行任何分配。利息支付和任何其他收入都保留在投资组合中，并添加到USO的资产净值中。当这笔收入超过USO的管理费、经纪佣金和其他费用(包括持续注册费、许可费和USCF独立董事的费用和开支)的支出水平时，USO将实现净收益，这往往会导致USO每股资产净值的每日变动，以跟踪略高于基准石油期货合约的每日变动。如果短期利率高于这些水平，收益率造成的偏离程度将会增加。相反，如果短期利率下降，收益率造成的误差量就会减少。当短期收益率降至低于管理费和经纪佣金的总和的水平时，跟踪误差就会变成负数，并可能导致每股资产净值的每日回报表现逊于基准石油期货合约的每日回报。USCF预计，在不久的将来，利率可能会继续停滞不前，接近历史低点。预计USO支付的费用和开支可能会继续高于USO赚取的利息。就其本身而言, USCF预计，只要赚取的利息低于USO支付的费用和支出，USO就可能表现逊于其基准。

第三，USO可能在其投资组合中持有其他与石油相关的投资，这些投资可能无法密切跟踪基准石油期货合约的总回报走势。在这种情况下，跟踪基准石油期货合约的错误可能导致USO的每股资产净值相对于基准石油期货合约的每日变化要么过高，要么过低。在截至2021年3月31日的三个月里，USO没有持有任何其他与石油相关的投资。如果USO的规模扩大，并且由于其有义务遵守其FCM施加的市场条件、监管限制和风险缓解措施，USO可能会投资于其他与石油相关的投资，这可能会增加交易相关费用，并可能导致更大的跟踪误差。

原油期货价格期限结构及其对总回报的影响。有几个因素决定了投资期货合约的总回报。一个因素是期货合约在到期前每个月都会在当月末到期(“近月”或“前月”合约)，这一因素是由“滚动”期货合约引起的。对于一个需要持有近月合约的策略，该期货合约和下个月期货合约之间的价格关系将影响回报。例如，如果近月期货合约的价格高于下一个期货月合约的价格(这种情况被称为“现货溢价”)，那么在没有任何其他变化的情况下，下个月期货合约的价格在成为近月期货合约并接近到期时往往会上涨。相反，如果近月期货合约的价格低于下个月期货合约的价格(这种情况称为期货溢价)，那么在没有任何其他变化的情况下，下个月期货合约的价格随着成为近月期货合约并接近到期而趋于价值下降。

例如，假设即期交割的原油价格为每桶50美元，近月期货合约的头寸价值也为50美元。随着时间的推移，原油价格将根据多个市场因素波动，包括石油相对供应的需求。近月期货合约的价值亦会因多项市场因素而波动。如果投资者寻求维持近月期货合约的头寸，而不接受现货原油桶的交割，投资者必须在临近到期时卖出当前的近月期货合约，并投资于下个月期货合约。为了继续持有当前近月期货合约的头寸，期货合约的这种“前滚”必须每月执行。

期货溢价和现货溢价是自然的市场力量，过去一年里，相对于假设的原油直接投资，期货溢价和现货溢价影响了USO股票投资的总回报。未来，USO股票的市场价格与轻质低硫原油现货价格变化之间的关系可能会继续受到期货溢价和现货溢价的影响。值得注意的是，这种比较忽略了与实际拥有和储存原油相关的潜在成本，这可能是巨大的。

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如果期货市场处于现货溢价状态，例如，当近月期货合约的价格高于下个月期货合约的价格时，投资者会以低于当前近月期货合约的价格购买下个月期货合约。假设下个月期货合约的价格为每桶49美元，或比50美元的近月期货合约便宜2%，那么，假设没有其他变化(例如，当前原油价格或现货价格、近月合约和下个月合约之间的价格关系，以及忽略佣金成本以及现金和/或现金等价物收入的影响)，49美元的下个月期货合约的价值将在接近到期时升至50美元。在这个例子中，下个月期货合约的投资价值往往会超过原油的现货价格。因此，新的近月期货合约有可能上涨12%，而原油现货价格的涨幅可能较小，例如只有10%。同样，原油现货价格可能已经下跌了10%，而期货合约的投资价值可能已经下跌了另一个数字，例如，只有8%。随着时间的推移，如果现货溢价保持不变，现货价格和期货合约价格之间的差额将继续扩大。

如果期货市场处于期货溢价，投资者将以高于当前近月期货合约的价格购买下个月期货合约。同样，假设近月期货合约为每桶50美元，则下个月期货合约的价格可能为每桶51美元，或比前一个月期货合约贵2%。假设没有其他变化，下个月51美元期货合约的价值将在接近到期时跌至50美元。在这个例子中，第二个月的投资价值往往会低于原油的现货价格。因此，新的近月期货合约可能只上涨10%，而原油现货价格可能上涨更多，例如12%。同样，原油现货价格可能下跌了10%，而第二个月期货合约的投资价值可能下降了另一个数字，例如12%。随着时间的推移，如果期货溢价保持不变，现货价格和期货合约价格之间的差额将继续扩大。

下面的图表比较了近月原油期货合约的每日价格和过去10年第13个月原油期货合约(即一年前的合约)的价格。当近月期货合约的价格高于第13个月期货合约的价格时，市场将被描述为现货溢价。当近月期货合约的价格低于第13个月期货合约的价格时，市场将被描述为期货溢价。虽然近月期货合约价格和第13个月期货合约价格趋于一致，但可以看出，近月期货合约价格有时高于第13个月期货合约价格(现货溢价)，而在其他时候，近月期货合约价格低于第13个月期货合约价格(期货溢价)。

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*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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查看相同数据的另一种方式是，从近月原油期货合约的美元价格中减去第13个月原油期货合约的美元价格，如下图所示。当价差为正时，市场处于现货溢价。当差值为负值时，市场处于期货溢价状态。在过去的十年里，全球原油市场花了一段时间在现货溢价和期货溢价上。

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*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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对只拥有近12个月原油期货合约的投资组合的投资，可能会产生与投资于拥有近12个月原油期货合约中每个合约数量相等的投资组合不同的结果。一般而言，当原油期货市场处于现货溢价时，仅有近月原油期货合约的投资组合可能倾向于比12个月原油期货合约的投资组合有更高的总回报。相反，如果原油期货市场处于期货溢价，仅包含12个月原油期货合约的投资组合的表现可能倾向于优于仅持有近月原油期货合约的投资组合。

从历史上看，原油期货市场经历了期货溢价和现货溢价时期，自1983年石油期货交易开始以来，现货溢价的出现频率略低于期货溢价。2008年第四季度全球金融危机之后，原油市场进入期货溢价，并持续了几年的期货溢价。在2009年的部分时间里，期货溢价水平异常陡峭，因为美国和全球对原油的需求疲软，以及俄克拉何马州库欣(美国交易石油的主要定价点)涉及原油实物运输和储存的问题，导致原油库存异常高。运输和储存能力的提高，加上全球原油需求的增长，减缓了库存的积累，导致到2011年期货溢价水平降低。然而，2014年11月底，在欧佩克(OPEC)投票捍卫其市场份额、抵御美国页岩油生产商之后，全球原油库存迅速增长，导致原油市场又一段时间主要保持在期货溢价(Contango)状态。这段期货溢价持续到2017年12月31日。2018年初至2018年10月底，全球原油库存下降导致市场陷入现货溢价，届时美国持续的供应增长，加上欧佩克产量的增加，再次导致市场参与者担心全球原油供应再次过剩。原油市场在2019年上半年主要处于期货溢价，在2019年下半年主要处于现货溢价。美国原油在2020年1月回升至期货溢价，并在整个2020年内以期货溢价为主。

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2020年3月，期货溢价大幅增加，并在新冠肺炎大流行和产油国之间关于石油生产水平限制的争端引发的经济危机期间达到历史水平。但这种期货溢价水平是由于原油市场和石油期货市场发生的重大市场波动造成的。在新冠肺炎需求冲击导致全球石油消费减少，以及沙特为回应俄罗斯不愿参与延长之前达成的减产协议而在2020年3月初发动的价格战之后，原油价格暴跌。由于隔离和工业和制造业活动的大幅下降，估计每天有2000万桶原油需求蒸发。最终，美国、欧佩克、俄罗斯和世界各地的其他产油国同意历史性地每天削减970万桶原油供应。在2020年第三季度，随着经济的部分重新开放，石油供应的减少减少了石油市场在2020年春季经历的一些前所未有的波动。同样，期货溢价在2020年5月恢复到适度水平。在截至2021年3月31日的三个月里，原油期货市场在期货溢价和现货溢价之间交替。

由于市场和监管条件(包括市场大幅波动、短期内购买了大量USO股票、适用的监管问责水平和石油期货合约的持仓限制，以及对USO实施的FCM风险缓解措施)，USO于2020年在基准石油期货合约以外的月份投资于石油期货合约，并限制其对基准石油期货合约的投资。为了继续实现其投资目标，USO已从其当前监管要求所允许的石油期货合约的允许投资类型和金额中，以及在其金融市场管理机构和其他市场参与者的风险缓解努力下，选择了石油期货合约，包括到期日晚于基准期货合约数月的石油期货合约。与USO在第一个月或第二个月主要持有石油期货合约的情况相比，继续持有这些月末合约可能会使USO遭受期货溢价的影响较小。同样，与USO在第一个月或第二个月主要持有石油期货合约的情况相比，继续持有这些月末合约也可能导致USO受到现货溢价的影响较小。虽然USO继续投资于月末合约，但不能保证这种情况会持续下去，如果USO重新主要投资于基准石油期货合约，它将受到期货溢价和现货溢价的更大影响。

原油市场。在截至2021年3月31日的三个月里，原油价格在47.62美元至66.02美元之间交易。从2020年底到2021年3月31日，原油价格上涨21.93%，本季度收于每桶59.16美元。

新冠肺炎大流行和沙特-俄罗斯价格战同时带来的需求和供应冲击，在2020年上半年引发了原油市场前所未有的风险和波动。2020年春季，全球原油需求骤降多达30%，原因是世界各地的工人停止驾驶，航空公司削减航班时刻表，企业暂停运营。与此同时，美国原油供应量达到每天1300万桶，为2016年以来几乎持续增长的时期画上了句号。为了抵消美国看似势不可挡的产量巨头，欧佩克+(欧佩克与俄罗斯和墨西哥等非成员国之间的松散联盟)维持了一系列令人不安的协议，以削减原油产量，以支撑原油价格。然而，在2020年3月初，俄罗斯拒绝了沙特为应对新冠肺炎需求冲击而延长减产的提议。沙特以大规模增产作为报复，在疫情肆虐之际发动了一场全面的价格战。尽管OPEC+成员国在2020年4月中旬达成了一项破纪录的协议，但实施新的减产措施来得太晚，无法防止原油价格暴跌至历史低点，最终导致2020年4月20日5月WTI原油期货合约跌至负值区域。

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2020年第二季度，国际能源署(IEA)报告称，原油需求平均每天下降1640万桶，而全球原油供应平均每天下降1370万桶。由于隔离以及工业和制造业活动的大幅下降，需求蒸发了。供应下降在很大程度上是由于美国、欧佩克、俄罗斯和其他产油国在4月份达成了历史性的协议。供应下降的主要原因是欧佩克+的自愿减产，而美国的280万日产是由市场驱动的减产造成的。截至2020年6月30日，美国的产量下降了15%以上，迅速回落至1100万辆。美国的石油生产钻井平台从年初的逾670个降至180个，这一大幅下降可能会导致美国供应进一步下降。最后，6月下旬，美国的库存飙升至5.41亿桶，而全球库存达到33.51亿桶。

上述史无前例的双重危机对石油期货市场造成了无与伦比的影响。

首先，近月WTI石油期货合约价格自2002年以来首次跌破20美元，创下37.63美元的历史收盘低点。在2020年3月至5月期间，出现了多次破纪录的回报。2020年第二季度，近月WTI石油期货合约的平均价格为28美元，而2020年第一季度为46美元，2019年为57美元。

其次，原油价格的波动性超出了图表。例如，近月WTI原油期货价格的30日年化波动率在2019年平均为35%，2020年前两个月为25%后，于2020年5月达到984%。(如果5月原油期货没有在2020年4月20日转为负值，波动率“只”会达到416%。)

第三，期货曲线可以表现出如上所述的“期货溢价”和“现货溢价”，进入了一些市场专家称之为“超级期货溢价”的状态。这是期货曲线前端极度看跌的结果，原因是美国和世界各地的仓储设施迅速填满。具体地说，近月WTI石油期货合约价格脱离期货曲线的其余部分，相对于到期日在稍后几个月的期货合约跌至极端位置。按百分比计算，近月WTI石油期货合约与第二个月WTI石油期货合约之间的价差是之前纪录的两倍多。这种分歧导致不同到期日的WTI石油期货合约价格走势不同。例如，近月WTI石油期货合约和第二个月WTI石油期货合约的价格通常在大约99%的时间内一起波动(即涨跌)。然而，在2020年4月下旬，近月和第二个月WTI石油期货合约价格的相关性为(24%)，这意味着这些合约走势相反。

第四，在其他市场参与者中，USO将其投资组合从期货曲线的前端多元化，转而支持延期合约月份，正如本表格10-Q中所讨论的那样。USO和其他市场参与者将合约月份推迟的举措，导致不同期货合约之间未平仓合约的相对水平发生了历史性变化。例如，2020年4月、5月和6月，近月期货合约的未平仓合约平均下降了40%，而前五年相同日历月的未平仓合约平均水平则下降了40%。

最近，随着经济重新开放和欧佩克+减产被市场吸收，WTI原油价格从2020年春季的历史低点上涨，在6月至10月稳定在每桶40美元左右。美国原油价格在2020年11月和12月进一步上涨，年底达到每桶48.52美元，2021年第一季度继续上涨至66.09美元的高点，本季度结束时为每桶59.16美元。美国WTI原油库存从6月份5.41亿桶的现代纪录下降到2020年底的4.93亿桶。WTI原油库存在2月份降至4.62亿桶的低点，然后在2021年第一季度末升至5.02亿桶。与此同时，美国的原油日产量在2020年3月达到1300万桶以上的峰值后，在2020年下半年降至1000万桶以下。到2021年3月底，日产量超过1110万。全球应对新冠肺炎疫情的全面影响仍未确定。现阶段无法预测原油价格是涨是跌，还是持稳。在供需完全平衡并知道过去、当前和未来新冠肺炎大流行缓解措施的全部影响之前，石油市场仍然存在高风险。

与其他能源商品和投资类别相比的原油价格走势。USCF认为，投资者经常衡量一种投资或资产类别的价格或总回报与另一种投资或资产类别的价值上升或下降的程度。在统计上，这种衡量通常是通过衡量两种不同投资或资产类别在一段时间内的价格走势的相关性来完成的。这种相关性介于1和-1之间，其中1表示这两个投资选项在价格或价值上一起向上或向下移动，称为“正相关”，而-1则表示它们朝完全相反的方向移动，称为“负相关”.相关性为0意味着两者的运动既不是正相关，也不是负相关，也就是所谓的“不相关”。也就是说，投资选择有时一起上下移动，有时则朝着相反的方向移动。

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在2011年3月31日至2021年3月31日的十年期间，下表将原油价格的月度变动与其他几种能源大宗商品(如天然气、柴油取暖油和无铅汽油)以及几个主要非大宗商品投资资产类别(如大盘股美国股票、美国政府债券和全球股票)的月度变动进行了比较。可以看到，在这段特定的时间段内，原油的月度走势与无铅汽油和柴油取暖油表现出强烈的相关性，与美国大盘股和全球股市的走势表现出中度的相关性，与天然气的走势没有相关性，与美国国债的走势呈中度的负相关。

*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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下表涵盖了比上表更新但更短的日期范围。在截至2021年3月31日的一年里，原油走势与无铅汽油和柴油取暖油表现出强烈的相关性，与美国大盘股和全球股市的走势显示出中等的相关性，与美国政府债券和天然气的走势显示出有限的负相关性。

*过去的表现不一定预示着未来的业绩

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